文｜顾翎羽
编辑｜徐青阳
年内A股最大 IPO，背后有一个特别的赢家。
7月16日，长鑫科技（688825.SH）在科创板启动新股申购。其发行价格为8.66元/股，拟募资约580亿元，为科创板有史以来最大IPO。
而其持股比例最高的行业投资者是阿里巴巴——阿里通过两家主体合计持有长鑫科技近5%的股份，累计投入约 76 亿元。这个数字甚至超过了长鑫创始人、董事长朱一明的直接持股。（朱一明合计间接持有长鑫科技约2.65%~2.68%的股份。）
阿里的投资节奏也值得关注，其于2021年12月首次入股长鑫，在多轮融资稀释后，持股比例仅在1%左右 —— 这是一笔典型的 “卡位” 式小额投资。此后三年半，阿里按兵不动。直到2025年6月，长鑫IPO前的最后窗口，阿里突然大笔追加，将持股比例一举提升至5%左右，成为最大的产业投资方。
根据上市后估值预测推算，阿里所持长鑫股权对应价值约 1300 亿元，预计总收益倍数可达17倍。
一家以电商起家的公司，为什么敢在一家曾经连年巨亏的存储厂身上，押下 IPO 前最大的一笔产业筹码？
就在几年前，长鑫还深陷行业价格战。而今天，苹果等巨头正排队锁定它的产能。多位行业人士向腾讯科技表达了一个共同观点，阿里重仓长鑫，与平头哥自研芯片形成算力底层硬件互补配套，二者共同筑牢阿里云存算底座，这是在为它未来在 AI 应用层活跃扫清硬件供给瓶颈做准备。
这笔投资背后，阿里投资在过去三年几乎“改头换貌”—— 聚焦 AI，积极布局芯片、大模型、具身智能、AI应用；投早投小投前沿；对被投企业不强控、追求共赢。据不完全统计，阿里近三年对外AI投资约360亿元，当前浮盈超过2100亿元。
而在十年前，阿里投资的关键词还是：强势、控制、整合。
01
卖掉过去，买入未来
我们先来看阿里卖掉了什么。
2024 年 12 月 17 日，阿里巴巴公告，将所持银泰全部股权以约 74 亿元出售给雅戈尔集团和银泰管理团队组成的财团，预计录得亏损约 93 亿元。半个月后，2025 年1月1日，阿里再度公告，以最高约 131.38 亿港元向德弘资本出售高鑫零售全部股权 ——2017年入股、2020 年增持，阿里先后为这家大润发母公司投入约504亿港元，此次出售预计产生股东应占亏损约 131.77 亿元人民币。
半个月，两笔交易，约224亿元的账面亏损。而在此之前，阿里已将圆通速递、美凯龙、分众传媒等七家上市公司股份转移至杭州灏月，并接连减持小鹏汽车、哔哩哔哩。
银泰和高鑫，是阿里 “新零售” 时代最重要的两枚棋子。2016 年 10 月的云栖大会上，马云宣告 “未来的十年、二十年，没有电子商务这一说，只有新零售”，随后阿里私有化银泰、控股高鑫、收购饿了么，每一笔都是重金控股，每一笔都伴随着深度的组织改造。这是那个时代阿里投资的固定路径：先入股，再增持，再控股，最后全资——UC、高德、优酷土豆，无一例外；饿了么从12.5亿美元首投到95亿美元全资收购，只用了两年。
在当时，阿里投资往往要三样东西：流量、用户和技术。随着业务周期和盈利能力的变化，如今，这套逻辑已经被彻底换掉了。
转折点发生在2023年9月。吴泳铭出任阿里集团 CEO，随即发出全员信，确立 “用户为先、AI 驱动” 两大战略重心。在当年11月的分析师电话会上，他表示，“未来推动行业发展的动力将是以 AI 为代表的科技驱动力。”
这位工程师出身的CEO，与他的前任们气质迥异。互联网时代的阿里战投，是典型的投行式打法 —— 精于估值、长于条款。
吴泳铭则是阿里 “十八罗汉” 中的技术合伙人，写过淘宝最早的代码，做过阿里妈妈和一淘。他同样长于投资。在回归阿里管理层之前，他以个人身份创立的元璟资本已经系统性投资了一批 AI 公司。比如，在阿里领投星动纪元的Pre-A轮融资中，联合领投方正是元璟资本。多位阿里员工认为，吴泳铭的回归，是阿里投资转变的起点。
02
两种逻辑：盘棋与矿山
有投资人评价，如果说移动互联网时代的阿里投资像围棋盘——顶层设计明显，棋盘是基础，目的是联合吃掉最多的黑子，那么 AI 时代的阿里投资，更像电池厂投资锂矿。
“AI 的发展会面临链式挑战，先是缺算力，接着缺存储，再往后可能是缺电力。” 一位熟悉阿里的投资人分析，“要保障全产业链的安全，就需要通过投资上游锁定资源，就像电池厂投资锂矿。”
两种逻辑有一个区别：围棋要的是控制，矿山要的是绑定。
以阿里对大模型 “六小虎” 的投资为例。从2023年下半年开始，阿里扫货中国大模型头部创业公司：2023年9月投资智谱 AI，阿里云在 B 轮投入 12 亿元，加上蚂蚁的 4.4 亿元，直接助推智谱跻身独角兽；10月参投百川智能；11 月阿里云领投零一万物；2024年2月，领投月之暗面；3月，又以至少6亿美元领投 MiniMax。
六小虎，阿里投了五家。投资界当时有调侃称，阿里是在 “集邮”。
具体来看，这些投资的结构：
第一，不谋求控制。即便在月之暗面持股约36%，阿里拿的是优先股，不介入公司治理，更没有像当年对饿了么那样派驻管理层、改造组织架构。
第二，不搞排他。这五家公司背后，同时站着腾讯、美团、小米、红杉、高瓴，阿里并未要求 “二选一”。
第三，算力入股。
知情人士告诉腾讯科技，阿里这些投资中，包含了一部分 “算力折扣”，也就是说，这部分投资以算力的形式支付，要求被投企业使用阿里云的算力。
这种形式在业内也不是个例：在海外，微软投资 OpenAI、亚马逊投资 Anthropic，部分投资均以提供算力的形式完成，财务回报之外，双方都获得了战略上的收益。被投公司获得最稀缺的训练资源，云厂商锁定最大的算力客户，同时押中大模型时代的头部门票。
也有接近阿里投资人士告诉腾讯科技，在他看来，算力入股“只是一种投资结构的不同。在互联网时代，有大厂投资 APP 是包含了一部分‘流量折扣’；到了 AI 时代，就是‘算力折扣’了。”
三条里面，“不搞排他” 最能看出时代变了多少。
排他，曾是阿里战略投资的默认前提。2014年，阿里要求美团在支付渠道上去掉微信支付、只留支付宝，王兴拒绝。阿里随后在 2015 年至 2016 年间以约 9 亿美元清仓美团约7% 的股份——这笔股权若持有到美团市值高点，价值超过1500亿元。
如今，以月之暗面为例，2024 年 2 月，阿里成为其最大机构股东；半年后的 B 轮，腾讯入股；此后的C轮、C+轮，阿里与腾讯连续三轮并肩出资。大量媒体报道称，当年腾讯投资大众点评曾是阿里对美团启动撤资的导火线，而如今阿里面对腾讯的进入没有任何阻拦。2026年5月，同样的结构在智谱重演——阿里、腾讯、美团、小米，四家公司同时出现在其股东名单里。宇树科技的C 轮里，阿里、腾讯、中国移动、吉利同轮进入。MiniMax 的招股书上，阿里间接持股13.66%，腾讯、米哈游并列其间。
一位投资人评价这种转变称，“互联网时代，微信、支付宝就是时代本身，所以投资要的是把你纳入我的棋盘。但 AI 不一样，AI时代你只能顺应技术演进的方向，用资本和算力去赋能，去绑定，姿态必须从‘塑造时代’切换成‘顺应时代’。”
另一个因素是，投资的市场环境也在变化。有投资人告诉腾讯科技，“现在一级市场是共识性投资，好项目稀缺，都是靠抢的，大厂也没有能力再让这些公司‘二选一’”。
同时，他也认为，如今有投资价值的往往就是硬科技项目，而大厂业务边界广阔，无论是什么样的硬科技项目又往往都可以从协同角度解释。
这套逻辑也有它的边界和代价。阿里投出的五家中，已有公司上市后遭遇解禁抛压，MiniMax 在港股迎来首批大规模解禁时连日重挫；而没有拿阿里一分钱的 DeepSeek，反而在 2025 年初以一己之力搅动了全球 AI 格局。市场曾盛传阿里以百亿美元估值认购 DeepSeek 10% 股权，被阿里官方否认。
集邮式投资保证了不错过头部，但无法保证买中变量。
03
缺什么投什么：底座、模型、应用
2026 年 3 月，阿里成立 ATH（Alibaba Token Hub）事业群，由吴泳铭亲自挂帅，核心战略被概括为三个动作：创造 Token、输送 Token、应用 Token。
在 AI 时代，Token 被视为像电力一样的基础资源，而阿里的投资版图围绕这个新资源的生产、输送和消耗全链条展开，可以概括为三层：算力底座层、模型生态层、应用与具身层。
算力底座层是主战场。2025 年初，阿里宣布未来三年投入至少3800 亿元建设 AI 与云计算基础设施，这是中国民营企业在该领域有史以来最大规模的投资计划。2026 财年，阿里资本开支已达1260.63 亿元。
这个数字放在国内是第一梯队。行业消息称，字节跳动 2026 年AI资本开支初步规划约1600亿元人民币，与阿里大体相当。但放到全球坐标系里，差距依然悬殊——2026 年，亚马逊资本开支指引约2000亿美元，谷歌 1750亿至1850亿美元，Meta1150亿至1350亿美元，微软全年预计超 1050亿美元。
除自研外，阿里也通过投资布局上游芯片企业。阿里旗下Alisoft China以5500万美元参与澜起科技港股IPO基石认购，位列基石投资者前列。澜起的产品包括内存接口芯片、PCIe/CXL Retimer和CXL内存扩展控制器。阿里还投资了翱捷科技、曦智科技和瀚博半导体，涉及射频基带、硅光计算和AI推理芯片等领域。
在存储领域，阿里同时推进自研和产业投资。平头哥于2023年发布SSD主控芯片镇岳510，已部署于阿里云数据中心。产业链上，长鑫提供DRAM，长江存储提供NAND，澜起提供互连芯片，阿里云负责系统集成和业务应用。
长鑫正在研发HBM，未来也可能与平头哥AI芯片形成配套。IDC 数据显示，2025年平头哥的AI芯片出货量在国内仅次于华为。接近平头哥人士告诉腾讯科技，平头哥的IPO进程正在加速。
在2025年8月的财报电话会上，管理层透露，阿里已为全球AI芯片供应及政策变化准备了“后备方案”，通过与不同合作伙伴合作建立多元化供应链储备，“确保3800亿元投资计划能够如期推进”。
中间一层，是模型生态。在这一层，阿里既卖水，又自己淘金，还入股了几乎每一个淘金的人。
阿里自研通义千问，同时，阿里参股的五家大模型公司，全部是千问潜在的竞争对手，也全部是阿里云的算力客户。
这一层的竞争也最为胶着。据Omdia报告，2025 年阿里云在中国 AI 云市场的份额从上半年的35.8% 升至38.1%，超过第二到第四名的总和；AI 相关产品收入连续十一个季度保持三位数增长。但按IDC统计的大模型公有云调用量计算，2025 年火山引擎以49.5%的份额占据近半市场 —— 中国公有云上每两个 Token，就有近一个跑在火山引擎上，阿里云以27%居第二。
蔡崇信和吴泳铭在首封致股东信中，将投资 AI 的理由概括为：作为云计算提供者的阿里巴巴，希望承接大模型爆发带来的算力需求。
最上面一层，是应用与具身智能。
从 2024 年开始，阿里在具身智能赛道密集出手：5月战略投资逐际动力，持股达 18.78%，成为创始团队之外第一大股东；2024年10月联合领投星动纪元 Pre-A 轮融资，2025 年 1 月完成股权工商变更落地，完成对该企业的战略加注；此后集团及蚂蚁系资本陆续布局宇树科技、星海图、灵巧手厂商灵心巧手；2025 年 9 月，阿里云独立领投自变量机器人近 10 亿元 A+轮——这也是阿里云业务主体首次直接投资具身智能企业。
吴泳铭曾在 2024 年云栖大会上表示：“生成式AI 最大的想象力，绝不是在手机屏幕上做一两个新的超级 App，而是接管数字世界，改变物理世界。”
大模型是大脑，机器人是身体，而阿里投资的五家大模型公司加上自研的千问，都需要为智能寻找物理载体。
三层叠在一起，阿里在 AI 链条上同时扮演着三重角色：它是长鑫和澜起们的股东，是月之暗面们的算力供应商，又是千问和夸克的运营者 —— 股东、供应商、竞争者三位一体。这是互联网时代从未有过的复杂身位，也是 “顺应时代” 战略的具体形态：不再追求在每个环节都赢，而是确保无论哪个环节爆发，自己都在场。
而如果我们沿着 “缺什么投什么” 的链条，可以更清楚地看到：
第一环，算力。这是最先爆发的瓶颈。结构性短缺从2023年以来已经持续了近三年。
第二环，存储。这是当下正在爆发的瓶颈。AI 服务器的 DRAM 配置是传统服务器的8至10 倍，NAND用量 3 倍以上。高盛在研报中判断存储的供需错配 “在所有细分领域中最为突出”，紧张格局至少延续至 2027 年下半年。
第三环，电力。这是刚刚开始显形的瓶颈。国际能源署警告，2026 年全球数据中心用电将首次突破1000太瓦时，其中 AI 相关耗电占比超 60%。电费在数据中心运营成本中的占比已达六成上下，部分智算中心甚至超过七成。
公开信息里，阿里的投资版图目前还缺了电力一环。
前述接近阿里投资人士告诉腾讯科技，阿里也在接触通信、能源等项目，未来或将有新的消息释放。
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